贵州茅台(600519)事件点评：2021年平稳收官 看好2022年业绩增长加速

事件:

    贵州茅台发布生产经营情况公告，公司2021 年生产茅台酒/系列酒基酒约5.65/2.82 万吨；预计实现营业总收入约1090 亿元（其中茅台酒/系列酒营业收入分别约为932/126 亿元），同比+11.2%；归母净利润约520亿元，同比+11.3%。

    投资要点：

    2021 年业绩基本符合我们的预期，四季度增长环比加速。2021Q4公司预计实现总收入319.5 亿元，同比增长12.4%；归母净利147.3亿元，同比增长14.5%，四季度收入和利润均较前三个季度有所提速，净利率约46.1%，较去年同期增长约0.8pct。公司全年总收入超千亿，顺利完成10.5%的增长目标，其中茅台酒/系列酒分别同比增长9.9%/26.1%；全年净利率47.7%，与去年持平，结构提升、非标提价效应并未完全释放，看好这部分红利在2022 年兑现。今年茅台酒/系列酒目标产能为5.53/2.9 万吨，茅台酒基酒生产超目标1200吨，系列酒略低于预期，十四五期间公司规划茅台酒/系列酒实现双5.6 万吨产能，未来随着3 万吨酱香系列酒技改项目不断推进，系列酒将释放更大的潜力。

    新管理层带来新气象，公司市场化改革不断深入。新管理层上任以后不断推进市场化改革，丁总在股东大会上针对价格体系和营销体制明确了市场化和法制化的方向，并传达了坚定的改革决心。中秋节以来公司在各大电商、商超以及地方性平台等渠道加大投放，要求经销商“100%拆箱、100%开票、100%清零”，部分渠道开放“空瓶复购”、试点“开瓶消费”；10 月起茅台国际大酒店取消订房购酒，除飞天以外的产品取消拆箱；11 月经销商以1479 元/瓶增配飞天茅台；12 月飞天茅台正式取消开箱，并增设12 瓶一箱的用于开箱零售。一系列的措施下，茅台价格良性回落，公司管理持续改善。

    2022 年业绩提速概率较大，继续看好公司未来长期发展。我们测算公司2022 年可供销售基酒同比增幅较大，量增可带来至少双位数的增长；同时，公司可以继续通过加大直营比例、提升产品结构和非标产品涨价等实现价的增长。年底升级版珍品茅台上市，出厂价4299元/瓶，产品定位介于精品和十五年之间；锚定千元价位的茅台1935或将于春节批量面世，新品有望带来新的增量。2022 年1 月1 日起，新珍品零售指导价由4499 元/瓶上调到4599 元/瓶，茅台陈年酒15由4999 元/瓶上调到5999 元/瓶。截止目前，大部分渠道已完成2022年1 月的打款，部分地区进行到2 月，打款价仍为969 元/瓶，我们认为当前仍不能完全排除飞天直接提价的可能性，茅台提价的方式和时间无法预测，但茅台酒消费、投资、收藏需求强劲，享有市场定价权，公司具备提价的能力和空间。

    盈利预测和投资评级 公司管理持续改善、业绩确定性强且具备提价预期，继续看好公司未来长期稳健发展。预计公司2021~2023年EPS 为41.87/ 50.26/57.40 元，对应PE 49/41/36 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示 疫情反复抑制行业需求；宏观经济大幅波动；行业政策发生变化；营销工作执行效果不达预期；提价的市场预期引发波动。