九号公司(689009)：以底层技术打造平台公司 以智能化重新定义产品

九号凭借对底层技术及零部件的模块化、标准化，产品不断延展，为平台型公司。两轮车、割草机器人、ATV 都有望成为公司新增长点，当前时间点主要看收入的变化。

    平衡车&滑板车：整合技术、渠道，重塑品牌与供应链平衡车为九号第一个主要业务，加入小米生态链+收购赛格威是公司发展平衡车产品重要的两个布局，整合技术、渠道，并获得供应链、市场等各个方面支持。

    电动滑板车为公司第二个快速增长的业务。随着欧美对电动滑板车路权放宽，以及共享运营商加大力度投放共享滑板车，2018 年以来快速成长。

    两轮车：产品周期+渠道扩张，引领两轮车智能化两轮车有望接棒成为公司下一个快速增长的业务。从时间维度上看，九号的智能化功能领先于其它企业。产品体验感具有差异性，算法、传感器为核心技术，需要根据骑手的用车习惯进行调整。

    从盈利模式看，OTA 升级或改变现有盈利模式。OTA 盈利依托于存量用户基数及转化率，我们预计2024 年付费比例有望达到60%，预计21-24年OTA 增加单车收入9.1、19.8、33.2、46.6 元。OTA 付费为类SaaS 商业模式，主要为软件成本，规模效应明显，带来高毛利率与高净利率。

    基于技术平台，打造互联网化平台型的组织架构公司基于机器人的感知计算等技术，应用至各产品线。底层技术具有通用性，下游应用场景可不断延伸。九号产品具有品类多、下游需求分散的特点，适合平台化发展的组织架构。

    九号以产品为分类建立多个事业部，研发服务于各条产品线。公司采用类似互联网化的组织架构，搭建前中后台式的组织架构，打造强研发中台。

    在人员配置上，2019 年研发团队合计1004 人，占公司员工总人数比例42%，通用技术研发人员占比一半。

    割草机器人、ATV 有望成为新的增长点

    九号率先推出无边界规划式割草，2020 年割草机器人市场空间约10 亿美元。与目前在售的割草机器人产品对比，九号产品的智能化程度更高，且有性价比优势。全地形车方面，2020 年全球市场规模130 亿美元。九号推出行业首款混动引擎，动力更足且扭矩更大，且智能化水平领先同行。

    盈利预测与估值

    预计公司2021-2023 年营收分别为102.9、152.3、211.3 亿元，同比增长71.5%、47.9%、38.8%；归母净利润分别为5.3、10.5、17.4 亿元，同比增长624%、97%、66%。我们采用分部估值，传统业务（平衡车、滑板车等）：预计2022 年贡献归母净利润9.22 亿元，给予PE 35x，对应市值323 亿。成长业务：预计2022 年营收分别为31.5 亿元，给予PS 8X，对应市值252 亿。我们认为九号的合理市值为575 亿，对应股价82.14 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：行业政策风险、海外市场开拓不力、新产品推广不及预期、两轮车竞争过于激烈。