明泰铝业(601677)：存货减值拖累2021Q4利润 全年业绩延续高增长

　　事件：公司于1 月17 日盘后发布2021 年业绩预增公告，预计2021 年实现归母净利润18.5-19.5 亿元，同比增长73-82%；扣非后归母净利润15.5-16.5 亿元，同比增长92-104%。

   　　点评：

   　　2021Q4 净利润环比小幅回落，Q4 铝板带箔销量环比增长8%。以预告的业绩中值计算，2021Q4 归母净利润为4.98 亿元（环比-10.6%）;扣非归母净利润为4.05亿元（环比-13.9%）。2021Q4 铝板带箔销量31.45 万吨（环比+8%），铝型材销量0.42 万吨（环比+5%）。

   　　铝价回落致存货减值或为2021Q4 净利润环比下滑主因。Q4 业绩环比回落主要原因为铝价大幅波动造成的存货减值。2021Q4 长江有色铝A00 价格于2021 年10 月19 日达到24240 元/吨，Q4 最低跌至18330 元/吨（11 月18 日）,期间最大跌幅24%。截至2021Q3，公司存货37 亿元（较2021Q2 上涨4.5 亿元），铝价回落或对盈利造成拖累。

   　　加工费上涨和再生铝产能投产，全年单吨盈利能力提升明显。2021 年业绩增长主要源于加工费上涨，销量增长和再生铝投产。1）2021 年多次上调产品加工费，同时高端产品占比持续提升，盈利能力显著增强；按业绩预告中值计算，2021年单吨铝产品扣非归母净利润1356 元/吨，较2020 年825 元提升64%。2）2021年全年铝板带箔销量115.7 万吨，同比增长21%；铝型材销量0.86 万吨，同比增长73%。3）年处理再生铝68 万吨产能已全部投产，带来成本端持续优化。

   　　扩产项目逐步落地，2025 年产销量规划达200 万吨。公司在建韩国光阳铝业项目新增12 万吨产能已经投产；在建明晟新材料将新增产能20-30 万吨，第一期于2021 年5 月投产；在建70 万吨再生铝及高性能铝材项目（投资36 亿元）已开工。公司预计2025 年产销量将达200 万吨，较2020 年98 万吨翻倍增长。

   　　盈利预测、估值与评级：基于加工费上调和再生铝落地带来成本的继续下行，看好公司业绩和估值双升。考虑铝价波动对业绩的扰动，我们调整公司业绩预测，2021-2023 年归母净利润为19.0/28.3/37.9 亿元（较前次预测调整-6%/+1%/+1%），同比增长77%/49%/34%，对应当前股价的PE 估值分别为15/10/8X，维持“增持”评级。

   　　风险提示：公司在建项目产能释放不及预期；应收账款大幅增长风险；铝价大幅波动风险。