巴比食品(605338)：业绩略超预期 环比持续加速

　　事项：

   　　公司发布2021 年报业绩预告，预计21 年实现营收13.5-14.0 亿，同比+38.4%~43.6%，归母净利润3.05~3.15 亿，同比+73.8%~79.5%，扣非归母利润1.45-4.27 亿，同比+12.4~20.2%。其中，单Q4 实现营收3.77-4.27 亿，同比+18.0%-33.7%，归母利润0.79-0.89 亿，同比+9.2%~23.0%，扣非归母利润0.44-0.54 亿，同比+0.9%~23.9%。业绩表现略超预期。

   　　评论：

   　　单店亮眼，团餐高增，收入延续高速增长。在疫情反复致需求承压下，公司收入增长韧性彰显。其中单店表现较为亮眼，据公司交流反馈，目前单店已达到18 年以来最佳水平，预计21 年同店比19/20 年分别为略增/20%+，早餐消费刚需属性充分体现，此外如外卖业务贡献逐季改善（门店覆盖度提至50-60%）、三代店升级改造（覆盖度由年初50%+提至80%）、小笼包和胡辣汤等午晚餐新品推出等亦有贡献。同时华南开店加速（年净开超百家），华东地区上海、昆山和杭州等城市也保持较好开店，全年开店预计500 家左右，加上团餐业务高增，预计收入接近2 亿，同增超50%，综合下公司21 年营收同增40%左右。

   　　提价和成本下行提振毛利率，Q4 盈利迎来改善。全年公司归母利润实现70%以上高增，主要系间接持股东鹏饮料，贡献盈利1.4-1.5 亿所致，若剔除持股收益等非经常性损益，预计单Q4 扣非净利率11.6~12.6%，环比Q3 提升1.0pct左右，主要与成本下行下，毛利率大幅改善有关，如猪肉价格Q3 起下行较大、上海二期产能爬坡下折旧摊销减少，此外公司11 月对馒头、小猪包和芝麻包等边缘产品提价（约5%）亦有贡献。而费用方面，由于Q4 计提部分管理、销售团队年终奖金，或致扣非净利率改善幅度低于毛利率影响。

   　　收入加速已在兑现，22 年展望依然积极。21 年公司各业务加速发展，展望来年增长动力仍然充足。门店方面，在21 年Q3、Q4 才开始发力的基础上，22年开年公司即在湖北监利布局华南招商会，华南开店预计延续加速势头，而本埠华东地区如上海展店空间充足，加上华中已掌握700 家左右门店（4 月起并表），来年预计新增门店有望达1200 家左右，且预计随着外卖覆盖面继续提升、20%门店升级贡献、午晚餐新品推出，22 年单店仍有望持续提升。此外公司团餐事业部扩容至50 人（年初约10+人），未来仍将加大资源投入，随着上海、南京等新产能释放，团餐业务高增具备坚实支撑，综合下或推动22 年收入增长突破30%。利润方面，预计猪肉价格22H1 仍有红利，加上21 年扣非利润低基数、提价体现，预计利润增长更趋平稳和良性。

   　　投资建议：业绩略超预期，环比持续加速，需求疲软下稀缺刚需标的，维持“强推”评级。当下弱需求背景下，连锁包点业态因低价刚需、投资小高回报特征，展现了极强的经营韧性，公司上市后扩张能力已经打开，在行业连锁化红利释放期，公司战略规划清晰，外埠市场扩张有序推进、持续验证，加上并购扩张逐步落地，以及外卖、团餐等新业务高增，公司未来3 年收入增长有望保持较高水平。考虑到业绩略超预期、22 年并表因素，我们调整21-23 年EPS预测为1.23/1.09/1.36（原预测为1.13/0.97/1.21），对应当前股价PE 为27/31/25倍，参考可比公司估值水平，给予22 年35-40 倍估值，对应12 个月目标价区间在40-44 元，维持“强推”评级。

   　　风险提示：原材料价格波动，开店进度不及预期，市场估值中枢下移等。