三人行(605168)：再推股权激励 22-24年业绩目标复合增速达33.4%

　　事件

   　　三人行推出2022 年新一期股权激励计划，2022-2024 年考核净利润分别为7.3/10/13 亿，对应增速44.6%/37.0%/30%，CAGR为33.4%。

   　　简评

   　　1、股权激励延续至2024 年，公司长期增长信心十足公司2020 年股权激励计划对20-22 年业绩考核目标是3.5/5/7 亿元。此次激励计划将22 年目标由7 亿元提升至7.3 亿元；更重要的是对23 及24 年分别做出37%和30%增长目标。

   　　说明公司在2022 年利润基数较大的情况下，对未来业绩持续高增长仍非常有信心，存量客户提升投放预算，并大力拓展新客户。由此计算公司20-24 共计5 年CAGR 将达到29%。

   　　2、股权激励范围扩大

   　　2020 年股权激励的覆盖对象为副总经理王川等2 人。新一期激励则覆盖52 人，包括公司董秘李达与副总经理张昊，以及多位客户总监、媒介、创意总监等。涵盖了公司核心骨干员工。此次公司层面较大范围的股权激励，能一定程度提升公司员工整体的战斗力。

   　　3、客户拓展顺利，看好公司在消费、汽车等行业的预算增长1）在原有运营商、银行等国有客户基础上，向大型综合性央企华润集团拓展。公司通过三大电信运营商以及银行保险等客户已经积累了服务国企客户的经验。2021 年，公司新增大型综合性央企华润集团旗下的消费品客户：怡宝、雪花、喜力。

   　　2）华润集团旗下业务多元，知名品牌众多。目前华润集团的业务涵盖大消费、综合能源、城市建设运营、大健康、产业金融、科技及新兴产业6 大领域，下设25 个业务单元，实体企业近2,000 家，其中有8 家在港上市（华润啤酒、华润电力、华润置地、华润水泥、华润燃气、华润医药、华润医疗、华润万象生活），有5 家在内地上市（华润三九、华润双鹤、华润江中、华润微电子、东阿阿胶）。华润集团旗下拥有多个知名品牌，包括雪花、怡宝、华润万家、万象城、999、双鹤、东阿阿胶、江中等。公司未来有望获得集团旗下其他品牌的业务机会。

   　　3）从传统行业，向医美、体彩等新赛道拓展，看好汽车客户的拓展。公司过往客户多集中在电信运营商、银行、汽车和消费品等传统行业，2021 年公司向医美（巨子生物）和体彩（国家体育总局体育彩票管理中心）等新赛道拓展，带来更多收入利润的同时，公司客户类型也愈加丰富。此外，公司近期中标东风本田2022 年度网络广告投放代理项目，并中选为一汽丰田全新车型提供品牌宣传和传播等营销服务，看好公司在一汽、上汽与北汽等汽车品牌的客户拓展。

   　　4、与北京文交所合作，将推数字藏品平台

   　　近期，公司公告将与北京文化产权交易中心有限公司战略合作，共同建立数字文化创意产品交易平台。该平台包括三部分：1）数字化转化平台（上链）：短视频/IP 形象/图片等数字资源，通过加密/分布式存储等技术转化为区块链唯一确认的数字资产；2）交易平台：已上链的数字资产可在平台交易；3）论坛：供创作者、用户交流的空间。此外，交易方式为一次性定价发售，结算货币为线上合法的人民币法币（包括微信、支付宝、网银、数字人民币钱包等）。

   　　我们认为双方的战略合作将发挥各自优势，看好将推出的数字藏品平台：

   　　1）三人行曾服务消费、汽车、运营商和银行保险等领域的头部客户，积累大量视频、图片形式的广告，拥有超200 人的创意团队（曾有奥美等头部广告公司任职经历），公司拥有大量可上链的数字资产资源。

   　　2）北京文化产权交易中心成立于2015 年，是北京唯一从事国有文化企事业单位产权、股权及实物资产交易服务的授权机构，致力于打造文化要素的定价和资源配置平台。因而，北文中心已有较为成熟的交易、资金结算、登记托管和法律风控等体系。

   　　5、投资建议：广告行业增速放缓的背景下，三人行有望成为A 股营销板块中利润增速确定性最强，净利润体量最大的企业。同时公司正在数字收藏品、虚拟人等元宇宙领域进行布局。我们预计公司21-23 年净利润为5.10/7.32/10.10 亿，增速分别为40.4%/43.7%/37.9%，公司当前市值132 亿元，对应22-23 年估值分别为18.0/13.0x。

   　　给予推荐。

   　　风险提示：行业增速不及预期；行业竞争加剧；新媒体采购成本上升；广告主预算缩减