航发动力(600893)：业绩稳健增长 航发主业毛利率回升

　　23 年业绩稳健增长，维持“增持”评级

   　　航发动力发布年报，2023 年实现营收437.34 亿元（yoy+17.89%），归母净利14.21 亿元（ yoy+12.17% ）。其中23Q4 实现营收174.26 亿元（yoy+18.67%，qoq+104.23%），归母净利3.91 亿元（yoy+30.66%，qoq+27.76%）。我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为0.62、0.74、0.87元（24-25 年前值为0.61、0.71 元）。可比公司24 年Wind 一致预期PE 均值为48 倍，公司是军用航发总装唯一上市平台，更具稀缺性，给予公司24年68 倍PE，目标价42.16 元（前值43.31 元），维持“增持”评级。

   　　黎明公司营收稳健增长，黎阳公司进入高增轨道主机厂层面，黎明公司为我国主力军用航发主机厂，23 年实现营收262.35亿元，同比+19.16%，其中航空发动机及衍生产品业务实现收入 254.09 亿元，同比+19.09%；黎阳公司主要产品为三代中推航发，23 年营收 49.08亿元，同比+45.07%，其中航空发动机及衍生产品业务实现收入 48.01 亿元，同比+ 46.68%；南方公司主要产品为涡轴航空发动机，23 年营收 77.75亿元，同比-0.86%，其中航空发动机及衍生产品业务实现收入 75.07 亿元，同比-0.62%；西航公司（母公司）23 年营收 129.74 亿元，同比+21.12%，其主力产品为运输机航发。

   　　航发主业毛利率有所回升，黎阳子公司利润率提升空间较大公司2023 年整体毛利率为11.09%，同比+0.26pcts，其中航空发动机及其衍生产品业务毛利率为10.54%，同比+0.38pcts，或印证主力航发型号工艺熟练度改善，后续盈利能力有望逐步提升。分子公司来看，老型号占比较高的南方公司盈利能力较强（利润总额与营收比值为5.76%），而新型号占比较高的黎阳动力盈利能力仍偏低（利润总额与营收比值为-1.41%），黎明公司介于二者之间（利润总额与营收比值为2.58%）。

   　　24 年航发主业预期较高增长，产业链景气度或持续向好根据公司年报，2024 年公司预计实现营业收入497.62 亿元，较2023 年营收实际值同比+13.78%，其中公司主营业务三大板块中航空发动机及衍生产品收入464.82 亿元，较2023 年实际值同比+13.67%，外贸出口转包收入20.79 亿元，较2023 年实际值同比+6.72%，非航空产品及其他业务收入6.33 亿元，较2023 年实际值同比+141.38%。预计实现归母净利润15.12亿元，较2023 年实际值同比+6.40%。

   　　风险提示：发动机研制风险较高；研制进度不及预期。