春秋电子(603890)：笔电高景气 客户拓展产能扩张驱动增长

　　疫情反复，远程办公、学习成为习惯，笔电行业周期复苏。近期国内外均出现疫情反复的现象，远程办公和学习将成为长期性的生活状态，并且人们也逐渐养成了线上办公的习惯，作为线下办公的有力补充。笔电产业在结束了长达8 年的趋势性下滑后，迎来周期复苏，IDC 预测2021 年PC 市场的出货量将达到3.57 亿台，增长18.2%，2020-2025 年的复合年增长率为2.5%。春秋电子主营笔记本电脑结构件，下游客户联想、三星，公司在三星占据主要市场份额，在联想份额约20%-25%，未来还有提升的空间。

   　　结构件金属占比提升，产业结构升级重塑。笔电结构件经历了从塑胶向金属转变的过程，金属结构件质感、观感、散热性等方面表现更好，消费升级背景下金属结构件由原先的高端机型逐步往中端机型渗透，金属件的渗透会是一个长期持续的过程。且金属结构件对技术和资本的要求更高，无形中增加了行业的进入壁垒。公司IPO后的扩产几乎都是金属产能的扩产，预计2021 年公司金属结构件占比将提升到40%，未来三至五年提升到50%以上的水平。金属件单价高、毛利率高，将提升公司销售规模和盈利水平。

   　　客户拓展、产能扩张是公司增长的主要驱动力。2020 年，公司已与惠普、戴尔形成业务关系；同年，公司与华勤共同投资设立南昌春秋，切入华为，同时借机开拓国际某知名品牌笔电厂商。未来两年惠普、戴尔、华为笔电结构件的增长是公司主要的增长驱动力。

   　　公司发行转债、定增，积极扩张产能，包括越南、南昌建厂，为未来新客户的放量做好准备；台资企业逐步退出国内市场，内资企业产能扩张承接增量金属市场。我们认为，春秋电子未来增速将显著高于笔电行业平均增速，实现超越行业的Alpha 增长。

   　　三年后汽车接力，进入更加广阔的市场。2020 年6 月，公司投资3000 万元增资入股恒精金属，占15%的股权，恒精是布雷博（南京）刹车盘FNC 技术唯一供应商，而布雷博则是特斯拉中国工厂刹车盘的唯一供应商。公司庐江子公司第三期项目主要为镁铝材质的应用配备产能，不仅用于笔记本电脑结构件，也可用于新能源汽车中控系统结构件及车身部件。新能源汽车市场广阔，是公司接力笔电业务持续增长的关键布局。同时，公司早在2017 年就开始设立电子模组中心，切入电子模组的开发和生产，为将来从汽车零部件延伸至汽车模组打下基础。

   　　盈利预测：我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为3.52、4.64 和5.84 亿元，维持“买入”评级。

   　　风险提示：汇率波动、芯片缺货