璞泰来(603659)：业绩符合预期 一体化布局加速

　　业务多点开花，营收规模加速扩张。2021H1 营收39.23 亿，同比+107.82%。其中，2021Q2 营收21.84 亿，环比+25.6%，同比+104.3%。2021H1 公司业务多点开花。

   　　负极材料业务实现营业收入24.5 亿元，同比+79.4%。隔膜及涂覆加工业务实现营业收入8.95 亿元，同比+217.7%。铝塑膜业务收入0.6 亿，同比+89%，锂电设备业务收入3.68 亿，同比+189.2%。其中负极平均单价小幅下滑至5.4 万/吨，预计主要由于动力电池出货量增加导致。

   　　一体化布局效果显著，盈利能力增强。从盈利看，2021H1 归母净利润7.75 亿，同比+294%，其中Q2 季度4.4 亿，环比+31.3%。2021H1 公司整体毛利率为37%，较2020提升5.4%，我们预计主要由于公司负极材料一体化布局效果逐步显现，成本大幅改善，叠加公司财务费用率下降2.9%，带动公司净利率较2020 年提升7.2%至17.8%。

   　　负极：石墨化自供比例提升&工艺优化，成本优势加大。公司目前石墨化产能达6.5 万吨，以上半年出货量计算，预计自供比例为72%左右，随着内蒙二期5 万吨石墨化在下半年建成投产，公司山东及内蒙的石墨化产能在年底有望超过12 万吨，石墨化加工的自供比例将进一步提升，名义自供比例将达到80%。此外，公司对现有石墨化产能进行工艺改进，采用新式箱式炉，成本有望进一步下探。

   　　隔膜：产能建设持续加码，供应链进一步延申。公司目前已实现隔膜基膜、涂覆加工、涂覆材料、粘结剂及锂电设备的一体化协同发展。同时加快宁德卓高年产5 亿㎡定增募投项目的基础上，通过购买宁德阿李、海程光电的现有成熟厂房，加快公司在福建宁德及江苏溧阳的产能扩建速度，目标在2022 年和2025 年分别形成超过40 亿㎡及60 亿㎡的隔膜涂覆产能。

   　　锂电设备：在手订单饱满，静待落地。目前，公司涂布机业务（不含内部订单）在手订单超过30 亿元，新产品包括卷绕机、叠片机、注液机、氦检机、化成分容设备在内的在手订单超过3 亿元，预计下半年在手订单将逐步交付，此外，公司拟投资14 亿于广东肇庆进一步扩张产能，华南地区客户有望实现进一步开拓。

   　　投资建议：公司是人造石墨龙头企业，具备高端人造石墨的工艺技术，石墨化一体化布局比例持续提升&工艺迭代，负极材料成本优势显著。此外，公司隔膜发展迅速，产能持续推进建设。锂电设备在手订单饱满，下半年有望逐步兑现，上调公司盈利预测。预计2021-2023 年公司营收分别为9039.55 、13280.40 、19712.11百万元（前值预测21-22 年分别7479、9144 百万），归母净利润分别1,692、2,105、3,215 百万元（前值预测21-22 年分别1181.7、1504.2 百万），EPS 分别2.44、3.03、4.63 元（前值预测21-22 年分别2.42、3.46 元），对应PE 分别61、49、32 倍，维持“买入”评级。

   　　风险提示：新能源汽车补贴政策不及预期，新能源汽车销量不及预期，公司产能扩产不及预期，负极产品价格低于预期。公司产能及销售测算偏差风险：针对公司锂电类业务的测算，基于一定前提假设，存在实际达不到，不及预期风险。