新泉股份(603179)：新客户增量订单持续兑现 Q2营收逆势增长

　　事件：公司发布2021 年半年报，实现营收22.6 亿，同比增长45%；归母净利润1.6 亿元，同比增长67%，扣非后归母净利润1.4 亿元，同比增长56%，符合市场预期。

   　　乘商增量订单持续兑现，2021Q2 营收逆势跑赢行业，下半年吉利新车型周期配套，增量确定。21Q2 公司营收同比增长27%，环比微增2%，远优于行业平均表现，主要源于：

   　　（1）商用车在手新订单持续释放增量，配套陕汽、福田的增量订单持续释放，Q2 重卡维持较高景气，估算约给21Q1 贡献4000-5000 万元环比营收增量。（2）乘用车最核心纯增量来源于北美豪华电动车品牌贡献，按Q2产量3万台测算，环比Q1贡献2000-3000万元纯营收增量。充分抵消Q2 传统乘用车客户缺芯环境下的环比下滑。展望21H2，公司头部客户吉利汽车迎强车型周期，包括星越L、极氪001、换代帝豪、星瑞等主力新车型均由公司配套，新车型订单有望加速兑现。

   　　毛利率小幅承压系缺芯环境下产能与订单兑现小幅错配，符合行业平均表现，一旦缺芯缓解下延续毛利率上行之路。2021Q2 公司毛利率达21.7%，环比下滑2.23pct。我们推测系账面固定资产达14.3 亿历史相对高位所致，主要源于公司为匹配充沛在手订单所需产能，积极设立多处生产基地。而海外疫情及行业缺芯小幅压制下，订单兑现虽已远超行业平均水平，但仍与产能规划小幅错配。2021H1 折旧摊销/营收为3.24%，略高于2020 年疫情状态下3.19%的水平，因此，预计其中折旧摊销对Q2 毛利率造成一定幅度影响。长远来看，缺芯一旦缓解充分产能与订单兑现将促进营收+毛利率双击，一方面公司现有在建产能+上海、墨西哥产能有望新增约40 亿元营收，另一方面，我们测算过公司产能利用率每提升5%，约带来0.84-1.28pct 的毛利率提升。

   　　性价比优势下抢跑进口替代赛道，品类拓展提升单车配套价值量。内外饰行业是下一个实现高进口替代的行业，公司作为内资龙头抢跑优势明显。（1）商用车业务充分受益于深度绑定头部客户+单车价值量提升逻辑，一方面公司不断取得诸如一汽解放全系产品升级换代、福田戴姆勒改款、奔驰H6 项目、陕重汽X5000 及M3000 改款车型的仪表板、门板、顶柜等饰件的定点订单，且产品持续高端化，单车配套价值由2000 元可上升至最高3000 元。（2）乘用车方面公司新获一汽大众捷达、上汽大众NEO、长安福特Mustang、北美豪华电动车品牌等合资及豪华品牌订单，2021 年开启量产未来两年爬坡，公司成为进口替代的典型力量。长期看，公司可通过产品品类拓展，实现从单一仪表盘总成（1300元）到立柱总成（700 元）到门内护板总成（400 元）再到保险杠（1000-2000 元）等产品延伸，提升单车配套价值量。

   　　上调盈利预测，维持买入评级。考虑公司在手订单超越行业的优秀增长，上调2021-2023年盈利预测，预计公司2021-2023 年可实现营业收入49.2、63.7、79.6 亿元（调整前48.5、60.3、72.9 亿元），对应净利润3.6、5.1、7.1 亿元（调整前3.5、4.7、6.1 亿元），对应估值为36 倍、25 倍及18 倍。维持买入评级！