中航重机(600765)2021年中报点评：H1业绩超预期 公司开启新成长

　　公司发布2021 年中报业绩，2021H1 实现营业收入44.32 亿,同比+35.80%,实现归母净利2.7 亿 同比+125.42%。公司是我国军用航空锻件的核心供应商,受益于国内军用航空装备的快速放量,报告期内航空锻造业务增速较快。考虑到公司持续的主业聚焦以及预计剥离力源后盈利能力的提升,我们认为公司将迎来发展拐点，维持“买入”评级。

   　　H1 净利同增125%，盈利能力不断提升。受益于军品订单需求快速增长和产品交付节奏加快，公司21H1 实现营业收入44.32 亿，同比+35.80%，完成全年计划60%；实现利润总额4.22 亿，同比+48.5%，完成全年计划74%；实现归母净利2.7 亿，同比+125.42%；实现扣非净利润2.66 亿，同比+124.12%。21Q2业绩增长迅速，单二季度实现收入26.46 亿，同比+36.82%，环比+46.23%；实现归母净利润1.94 亿，同比+143.84%，环比+157.13%。或受上游材料涨价影响，Q2 毛利率同比-0.27pcts 至29.66%，上半年整体毛利率下降1.32pcts至27.55%。费用方面，21H1 公司研发费用同比+29.34%至1.38 亿，或表明公司正加速大型锻件、航发压气机盘等新型号产品研发力度；受益于利息收入增加及利息支出减少，公司财务费用减少9.50%至0.5 亿；销售费用同比大幅下降40%至0.3 亿；使得公司上半年整体期间费用率下降2.06pcts 至11.08%。

   　　综合各影响因素，公司21H1 净利率上升2.6pcts 至7.4%，盈利水平有所提升。

   　　报告期内各子公司营收利润均实现快速增长。分产品来看，21H1 公司锻铸业务实现营业收入33.03 亿，同比增长35.92%；其中，航空业务实现收入27.99 亿，同比+36.79%，占比84.74%；非航业务实现收入5.04 亿，同比+31.3%，占比15.26%。液压环控业务实现营业收入11.29 亿，同比+35.47%；其中，航空相关业务实现收入6.06 亿，同比+49.78%，占比53.68%；非航业务实现收入5.23亿，同比+21.96%，占比46.32%。分析上半年各子公司情况：

   　　航空锻件类， 陕西宏远订单份额持续增长，新品新增订货同比增长85%，实现收入13.96 亿，同比+48.11%；实现利润总额1.56 亿，同比+66.96%。

   　　贵州安大实现收入11.17 亿，同比+27.58%；实现利润总额1.36 亿，同比+28.29%，荣获黎阳公司“2020 年度金牌供应商”，且通过波音质量体系及DPD 审核，获得民机供应商资质； 江西景航新增军品订单同比大幅增长，产值较去年同期增长55.7%，实现收入5.42 亿，同比+34.16%；实现利润总额0.94 亿，同比+71.28%，并被评为6 大主机厂金牌供应商。

   　　液压环控类，力源公司军民品市场订单饱满，军品签单同比+39.1%，民品签单同比+46.6%，实现收入5.37 亿，同比+36.75%；实现利润总额860 万，扭亏转盈； 贵州永红实现收入5.84 亿，同比+32.71%；实现利润总额0.64 亿，同比+23.47%。

   　　预收、预付等前瞻指标大幅增加，或印证行业景气度向好。报告期内，公司收到主机厂大额预付款，合同负债达6.25 亿，较期初增长857.08%；同时向上游企业购买原材料款项增加，预付款项达4 亿，较期初+152.95%；预收及预付的大幅增长，或印证行业景气度向好，未来发展确定性较强。在建工程达5.32 亿，与期初相比+31.47%，主要系募投项目的持续投产；新一轮募资的完成和所收客户预付款增加等因素，使得货币资金达52.27 亿，较期初增长71.23%；上半年所收客户预付款增加叠加销售回款大幅增加，使得公司21H1 经营性净现金流达6.99 亿，上年同期为0.53 亿，现金流状况大幅改善。受客户结算周期影响，公司应收账款达37.12 亿，较期初增加58.72%，但考虑公司客户多为主机厂及军方，信用良好，不能回款风险较低，后续现金流状况有望持续向好。

   　　公司发展迎“拐点”逻辑，定增助力长期发展。中航重机是我国军用航空航发锻件龙头，产品几乎覆盖国内所有飞机和发动机型号，我们认为公司将在21 年迎来发展拐点:1、基本面拐点，在我军国防战略转型叠加“补偿式”发展的大背景下，预计公司将充分受益航空装备更新换代、军机加速列装所带来的军用航空锻件市场持续扩容；2、盈利能力拐点，公司近几年正逐步剥离低效资产，2020年底剥离力源金河，聚焦航空主业提升效能后，预计其盈利能力将自今年出现明显拐点；3、管理能力拐点，公司 2020 年推行股权激励，有利于提高员工积极性，加速业绩释放。1 月15 日公司发布定增预案，4 月19 日申请获证监会审核通过，我们认为此次定增完成后将有利于公司产能建设，优化产品结构，还有助于增强核心竞争力，提升盈利能力。

   　　风险因素：新型号军机订单量减少的风险;核心技术研发低于预期的风险;生产制造能力不足的风险;非航业务市场不确定性的风险;募投项目建设进度未达预期。

   　　投资建议：公司是我国军用航空锻件的核心供应商,受益于国内军用航空装备的快速放量、持续的主业聚焦以及国际民用市场的不断开拓，我们认为公司将迎来发展拐点，维持21/22/23 年归母净利润预测6.5/8.5/11 亿元,当前股价对应21/22/23 年PE 分别为58/45/35 倍。参考可比公司估值水平并考虑到剥离力源后盈利能力的提升，给予公司2022 年50 倍PE，目标市值425 亿元，对应目标价40 元，维持“买入”评级。