科威尔(688551)首次覆盖报告：专业测试电源领军者 燃电+功率半导体业务爆发在即

　　报告要点：

   　　国内专业测试电源领军者，三大产品线布局全面发展公司深耕行业近十载，其测试电源及系统产品技术实力国内领先，是为数不多跻身国际测试电源专业设备制造体系的中国本土品牌。公司有测试电源、燃料电池测试装备、功率半导体测试及智能制造装备等三大产品线，主要应用于新能源发电、电动车辆、燃料电池、功率半导体等工业领域；已获得阳光电源、华为、SMA、比亚迪、博世、ABB、上汽、中车、亿华通等国内外知名企业的广泛认可。公司产品技术含量高、综合毛利率均在50%以上；2021H1，公司研发费用率约12.36%。2021H1 末，研发人员人数为158人，同比增长88%，公司持续增加研发投入，助力公司业绩持续高增长。

   　　测试电源：立足大功率积极布局小功率，持续推动进口替代测试电源是公司目前营收占比最高的产品线，2021H1 收入7506 万元，收入占比约74%。公司已在大功率测试电源领域形成深刻的品牌知名度和影响力，大功率产品主要应用行业是新能源发电和电动车辆行业，用于光伏逆变器、储能变流器、电动汽车电机、电机控制器、动力电池等领域。2017 年公司进入小功率测试领域，未来加速完成小功率测试电源产品系列化、拓展更多的行业和领域，推动小功率产品的国产化进程。

   　　燃料电池测试：以产业化需求为落点，公司已具备全栈测试能力2017 年公司进入燃料电池测试领域，目前已成功开发燃料电池发动机测试系统、电堆测试系统、燃料电池BOP 测试系统（氢气循环泵和空压机）以及氢气、空气路子系统测试解决方案。燃料电池行业的高增长趋势明朗，关注燃料电池各子系统的性能（如质子交换膜、气体扩散层等）、电池阻抗分析和量产产线的活化测试等，产业化测试需求市场广阔。公司有望凭借从微观部件到整体系统以及产线活化测试的全流程测试能力，实现快速增长。

   　　功率半导体业务：从单机测试向封装产线升级，打开成长空间2018 年公司布局IGBT 领域测试系统产品，较早推出完全自主知识产权的国产化IGBT 动态、静态测试系统，并结合下游规模化生产的需求提供相应的自动化解决方案。除了单机测试设备，目前公司已经开展封装产线设备的延展，未来会尽快完成全产线自动化及主要装备的整合，打开成长空间。

   　　2021 年上半年，公司已中车时代半导体动、静态测试系统项目，这是中车首次购买国产测试设备，在行业内具有重要的里程碑意义，上述订单预计于下半年陆续交付。除中车外，公司也积极与其他行业头部客户沟通需求，开展送样、商务洽谈等工作，预计于年内实现订单落地转化。功率半导体行业整体进入了快速国产化的黄金年代，市场空间较大且增长具备较高的确定性，公司增长前景持续向好。

   　　掌握核心技术的高科技公司，股权激励彰显高成长信心公司是行业内少数同时掌握测试电源的电力电子变换技术、馈网技术、通用软件平台、测控仿真算法等多项核心技术，并实现向多行业应用的厂家。公司具有高效的研发体系，拥有持续创新能力和突破关键核心技术的基础和潜力，随着对下游新兴行业的不断拓展，未来公司成长速度快、发展潜力大。

   　　公司于2021 年6 月实施新一轮股权激励计划，授予价为17.80 元/股，本次股权激励计划对研发人员的激励比例达到52.31%。解锁条件是：以2020年为参考，2021-2023 年公司营收增长率分别不低于30%/82%/136.6%。

   　　本次股权激励计划的实施有利于公司吸引、留住优秀人才，同时也彰显了公司长期发展信心。

   　　盈利预测与投资建议

   　　预计公司2021-2023 年分别实现归母净利润分别为0.74 亿元、1.1 亿元、1.51 亿元，对应当前PE 分别为67/45/32X，综合考虑公司下游处于高成长赛道以及公司的领先地位，首次覆盖给予公司“买入”评级。

   　　风险提示

   　　（1）新产品开发进度不达预期；（2）市场竞争加剧和主营产品毛利率下降的风险；（3）业绩受下游行业发展和产业政策影响的风险。