鸿路钢构(002541)：产量基本符合预期 持续看好中长期成长性

产量基本符合预期，维持“买入”评级

    1 月5 日晚公司披露21 年经营情况，21 年公司新签订单228.3 亿，同比+31.5%，其中Q4 单季度新签订单55.2 亿，同比+15.3%，21 年钢结构产量338.7 万吨，同比+35.2%，其中Q4 单季度96.2 万吨，同比+14.2%，基本符合预期。公司作为行业龙头，生产效率有望超过行业平均水平，潜在产能对应的产量有较大成长空间，同时精益管控有望带来较为持续的成本优势，继续看好公司产量、吨净利双升。近期公司发布员工激励计划，我们认为这是继董事长商晓波先生卸任之后，公司制度化进一步健全的又一印证，未来在激励制度优化加持下，中长期成长更有保障，维持“买入”评级。

    大订单数量逐步增多，客户结构明显改善

    20Q4/21Q4 单季度公司承接的超1 万吨的制造合同为7/10 个，数量快速增长，且来料加工业务仅1 单，订单结构类型也从传统的配送中心、电炉炼钢等项目向高效电池组件产线等新兴发展方向转变。我们认为大订单数量的超高增长一方面体现出市场需求向项目大型化的转变，另一方面也体现出公司在大客户处认可度的提升。此外大体量/短交期项目的增多，有望提升公司在客户处的议价能力，进而使得公司吨净利提升不仅受益于自身规模效应体现，同时受益于单吨加工费的提升。

    单季产量或受限电限产影响，产能扩张或助推后续规模效应持续释放21Q4 单季度钢结构产量96.2 万吨，我们认为单季产量或受到限电限产等因素的影响，21 年全年公司产量达到338.7 万吨，基本符合我们的预期，后续随着旺盛需求带动下公司基本面有望持续兑现成长逻辑，未来制造业务占比进一步提升也将进一步优化报表质量。21Q4 公司累计收到政府补贴1.1 亿，其中与经营相关的政府补贴0.96 亿，对应税后0.82 亿（15%税率），对公司业绩的增长亦具备一定支撑作用。公司公告2022 年末目标产能达500 万吨，产能扩张持续推进，公司规模效应和降本能力有望持续带动吨净利提升，后续可转债若实现转股，财务费用率也有望明显下行。

    继续看好公司中长期成长性，维持“买入”评级我们认为后续钢结构行业景气有望回暖，公司Q4 产能利用率有望环比上升，我们预计公司21-23 年归母净利润为11.4/14.9/18.6 亿元，公司2022年有望受益稳增长和保障房放量等带来的行业β，自身α亦持续体现，产量和吨净利双升有望持续兑现，参考当前可比公司22 年Wind 一致预期PE为13.6 倍，考虑到公司商业模式和成本控制能力均明显优于行业均值，给予22 年25 倍PE，目标价70.03 元，维持“买入”评级。

    风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期