洋河股份(002304)：产品生命周期重塑 大船扬帆起航

　　洋河股份复盘：产品生命周期主导企业经营周期。

   　　洋河企业经营与产品生命周期可分为三阶段：1）第一阶段：2003~2012 年，黄金十年背景下产品高速成长期；2）第二阶段：2013~2018 年，短期调整后的再成长；3）第三阶段：2019年至今，降速的大船再扬帆。2019 年7 月刘化霜总上任苏酒集团贸易股份有限公司（销售公司）党委书记、董事长，全面开启销售工作调整，推进组织分立、营销改革；2019 年11 月M6+上市、2020 年11 月梦之蓝·水晶版上市；2021 年2 月，张联东任洋河股份有限公司董事长，6 月起全面分管销售工作，股权激励落地，洋河进入新一轮人事周期+产品生命周期带动的企业经营周期。我们认为，公司新一轮成长周期核心为产品、组织、营销等自我革命的创新机制。

   　　梦之蓝助结构提升，数字化营销强化经营周期。

   　　本轮改革有望助公司2022 年收入边际提速，主要看点在于：1）占位次高端挑战价位，M6+贡献核心增量。M6+/梦之蓝·水晶版/天之蓝分别占位次高端600-800 元挑战价位/400-600元核心价位/300 元入门价位，受益于细分价位均快速增长+核心单品换代升级后渠道利润提升，预计梦之蓝有望成为公司销售核心增量来源，天之蓝跟随行业增长亦有望贡献增量；2）海之蓝基本盘有望保持稳固。受益于深度去库存，海之蓝渠道健康，后续有望通过产品换代重塑渠道价值链，维护百元价位产品基本盘稳定；3）营销改革深化，数字化运作强化经营周期。

   　　洋河通过“一物一码”+小程序实现F2B2b2C 数字化运营，渠道与消费者环节扫码率均超80%，通过掌握消费者实际需求情况以匹配供给端发货，形成市场供求关系长期紧平衡，近两年公司渠道库存稳步下行，数字化运营有助拉长产品生命周期，进而强化企业经营周期。

   　　多彩双沟，光彩贵酒。

   　　2021 年5 月洋河股份股东会上，张联东董事长提出“双名酒、多品牌”发展战略，明确“洋河、双沟、贵酒是公司三大核心增长极”，打造“精彩洋河，多彩双沟，光彩贵酒”。目前公司独立双沟营销、管理、生产、财务系统，提出“十四五”末百亿销售目标；公司于2016 年收购贵酒，拥有贵阳修文和茅台镇两大生产基地，提前进行酱酒布局，2021 年贵酒顺应酱酒热进行市场拓展，公司亦对贵酒营销体系进行独立。

   　　投资建议：

   　　公司已基本完成产品、组织、营销等多方面改革，改革红利正待释放，新董事长到任后全面分管销售工作，推动股权激励落地，有助公司开启新一轮人事周期+产品生命周期带动的企业经营周期。预计公司2021~2023 年营收分别为245/293/343 亿元，归母净利润分别为77/101/122 亿元，当前股价对应P/E 分别为31/23/19X，参考2022 年苏酒、徽酒区域龙头P/E 均值约28X（根据Wind 一致预期），给予目标价187.32 元，维持“推荐”评级。

   　　风险提示：1）经济波动超预期影响次高端价位需求，挤压梦系列等成长空间；2）省内或省外核心市场竞争加剧等致主导产品动销不及预期；3）疫情冲击持续性超预期。