同仁堂(600085):阵痛期过后 百年老字号同仁堂渐入佳境
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阵痛期度过,舆论风波平息,消费场景逐渐回归,同仁堂业绩触底反弹进入全面回升通道。2019 年,公司营收和净利润出现了12 年来的首降,在生产方面,公司面临新旧产能衔接,品种转移导致产能释放不足的窘境;在营销方面,受到中国香港社会事件的牵连;在声誉方面,又卷入到了蜂蜜门负面舆论当中。但经过整顿与积极的应对,公司在2020 年展现出盈利能力全面恢复迹象,实现归母净利润10.31 亿元,同比增长4.67%;营业收入128.26亿元,虽同比下降3.40%,但增速相较2019 年上升3.16pcts。我们认为,同仁堂工业布局已趋于完善,随着新产能逐步释放,疫情逐渐缓解,消费场景逐步回归,公司盈利能力有望全面进入回升通道。

    中药市场规模扩大,叠加政策利好,整个行业或迎来新机遇。2021 年5 月13 日,商务部、国家中医药管理局等7 部门联合印发《关于支持国家中医药服务出口基地高质量发展若干措施的通知》,支持国家中医药服务出口基地大力发展中医药服务贸易,推动中医药服务走向世界,同仁堂作为2019 年国家认定的17 家基地之一,直接受益。纵观整个中药产业链,从上游的中药材到下游的中成药,市场规模无不持续扩大,我们认为未来中药产业规模会继续扩张,并在国家政策的扶持下愈发规范化、国际化,公司作为中药老字号有望受益其中。

    改革途中稳中求进,内部管理和质控有望得到改善。“蜂蜜门”负面事件后公司大刀阔斧进行质控改革,2021 年,同仁堂集团召开国企改革三年行动的推进会,成立改革组制定行动方案,同时公司也完成了核心管理层调整。我们认为高层大洗牌后公司内部管理有望大幅改善,质控也将真正向下落实,公司将走上高质量发展道路。此外,公司践行“4+2”经营模式,线上线下渠道齐发力,我们认为公司改革后的营销有望焕发新活力。

    盈利预测:我们预计公司2021-2023 年的归母净利润分别为12.38 亿元、14.91 亿元、17.89 亿元,同比分别增长20.1%、20.4%、20.0%,对应EPS分别为0.90 元、1.09 元、1.30 元。公司是历史悠久的中药资源品企业,品牌价值构筑高壁垒,国企三年改革浪潮叠加高管换帅后,公司有望走向更高质量的发展阶段。我们给予公司2022 年45-55X PE,对应合理价值区间为48.91-59.78 元,首次覆盖,给予“优于大市”评级。

    风险提示:行业政策风险;营销改革不及预期的风险;原材料的价格波动和质量风险;核心品种提价后销售不及预期的风险。


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