长江电力(600900)：多因素抵消来水不足影响;分红持续走高

业绩预览

    预计公司归母净利润同比增长0.57%

    长江电力公布2021 年度业绩快报：全年预计实现营业收入556.9 亿元，同比减少3.6%，实现归母净利润264.5 亿元，同比增加0.57%。同时公司境内下辖电站合计发电量2,083 亿千瓦时，同比减少8.2%。公司业绩高于我们预期，主要系投资收益、海外和托运维业务提升显著弥补来水偏枯影响。

    关注要点

    来水持续偏枯导致发售电收入承压，电价表现保持稳定。受长江来水整体偏弱及上游电站蓄水影响，公司境内四座电站全年发电量同比减少8.2%，前三季度发电同比下行10.6%/11.2%/10.9%, 四季度基本持平。分电站看，溪洛渡电站同比减少13%，向家坝、三峡电站同比-9%/-7%，葛洲坝略升4%。电价方面，根据我们初步推算，剔除秘鲁资产收入贡献后，2021 年电价同比保持稳健，与2020 年基本持平。

    投资收益是支撑业绩稳定的重要力量，受托运维业务小幅贡献。2021 年公司发电主业走弱，但公司投资、受托运维收益提升显著。基于公司业绩预报，并考虑水电业务利润下滑以及秘鲁资产利润贡献，我们推算全年公司投资收益及电站受托运维业务带来的业绩贡献共计～70 亿元。近年来公司加快“三峡系”及同业股权战略布局，投资收益持续成为公司抵消来水波动影响，支持业绩稳步增长的有力手段。

    高比例分红预计兑现，内在价值凸显。公司承诺对2021-2025 年每年度的利润分配按不低于当年实现净利润的70%进行现金分红。我们根据公司预告归母净利润及股本情况初步测算，每股分红或达0.81 元，对应2021 年股息率约3.6%。集团建成的乌东德、白鹤滩两大电站资产后续注入，我们认为有望巩固公司业内领先优势。同时公司积极推动长江流域联动合作和利益共享，对外投资稳健开展，看好未来公司业绩成长及长期高分红稳定兑现。

    估值与建议

    由于投资收益及海外、托运维业务表现好于预期，我们上调2021 年盈利预测4.0%至264.47 亿元，同时提升2022 年盈利预测2.2%至271.91 亿元，并引入2023 年预测284.71 亿元。

    考虑公司整体乐观表现、后续资产注入预期以及新能源业务开发支撑公司长期成长性，我们维持“跑赢行业”评级并上调公司目标价4.8%至24.0元，对应2022/23 年20.1/19.2 倍市盈率。当前股价交易于2022/23 年18.9/18.0 倍市盈率，仍有6.3%上行空间。

    风险

    来水不及预期。