舍得酒业(600702)：业绩符合预期 趋势向好不变

2022年04月21日晚间，公司发布2022年一季报：公司营收18.84亿元，同增83.25%；归母净利润5.31亿元，同增75.75%；扣非净利润5.17亿元，同增72.45%。

    投资要点

    业绩符合预期，结构优化提升毛利率

    公司营收18.84亿元，同增83.25%；归母净利润5.31亿元，同增75.75%；扣非净利润5.17亿元，同增72.45%，净利润落在此前业绩预告中枢的上限位置。公司2022Q1毛利率为80.8%（同增3.2pct），系中高档酒乃至老酒产品高增长带动所致。2022Q1净利率28.2%（同减1.2pct），系营业税金及附加15.1%（同增0.5pct）、销售费用率18.5%（同增3.9pct）及管理费用率10.5%（同增1.6pct）所致。2022Q1销售回款18.2亿元，同增45.4%；经营性现金流净额4.2亿元，同增7.5%。2022Q1末合同负债为3.9亿元，环比下降2.7亿元，同比下降0.5亿元。

    重庆战役开卷有益，扩建产能保驾护航

    分产品来看，2022Q1主营业务收入17.83亿元（同增92%），我们预计老酒、T68等有不错表现；中高档酒营收15.75亿元，同增91%，占比88.3%；低档酒营收2.08亿元，同增99%。分渠道来看，2022Q1经销营收16.57亿元，同增100%；线上营收1.25亿元，同增26%；线上营收1.25亿元，同增26%，占比7%。2022Q1末共有2409个经销商，净增加157家。

    分区域来看，2022Q1省内营收4.55亿元，同增73%；省外营收12亿元（同增112%），占比67%。一季度公司开展重庆战役，共有两支队伍组成，分别从全国抽调骨干和西南地区挑选业务精英进行对抗赛，主推品味舍得、智慧舍得、水晶舍得、舍之道等产品。公司有意打造重庆样板市场，我们认为目前已取得一定成绩，后续有望将该模式因地制宜进行推广。

    此外，公司拟投资70.53亿元用于扩建产能，建设工期预计为5年；建成后，预计新增年产原酒约6万吨，新增原酒储能约34.25万吨，年新增制曲产能约5万吨。

    2021年证明自己，2022年大步向前

    我们从短中长期三个维度看公司：

    短期来看，公司已经进入正轨，管理层和经销商信心十足；目前正在打造重庆样板市场，后续有望发力重点城市。

    中期来看，公司已经证明自己有能力完成既定目标，2022年公司继续加大品牌宣传力度，高举高打，加大区域扩张力度，优势区域渠道下沉。

    长期来看，公司老酒战略带来的差异化竞争已引起市场高度关注，渠道消费者培育工作已经展开，形成深刻认知尚需时日；此外，复星入主后，基本解决舍得酒业历史遗留问题，推动公司建立激励机制，以“1游”（融入复星之旅）+“1平台”（舍得经销商与复星体系对接平台）+“N产品”（舍得专享版复星生态特色产品、服务及权益）为核心体系，打造经销商深度赋能生态体系；最后，复星开发落地复星体系生态共创产品、拓宽生态BD销售渠道。

    整体公司按照既定节奏稳步推进，我们重申看好公司逻辑：

    1）产品端，公司聚焦老酒战略，坚持舍得、沱牌双品牌战略，聚焦打造品味舍得、智慧舍得等战略单品。2）渠道端，恢复老市场老客户，发展新市场新客户，聚焦打造重点市场、重点客户；2022年在重点城市发展规划上，持续聚焦运作重点城市，按照“多客户多产品布局、全渠道全价位段覆盖”的思路发展。3）圈层营销方面，公司主打名酒进名企和智慧俱乐部，精准靶向圈层，渗透头部+腰部+腿部，聚焦核心目标客户。4）复星入主公司近一年，预计后续加速赋能，推动公司进入新阶段。

    盈利预测

    次高端扩容下公司尽享红利，我们看好公司老酒战略带来的差异化竞争优势及复星入主后赋能加速。我们预计2022-2024年EPS为5.74/7.60/9.71元，当前股价对应PE分别为26/20/15倍，维持“推荐”投资评级。

    风险提示

    宏观经济下行风险、疫情拖累消费、舍得增速不及预期、老酒战略推进受阻、省外扩张不及预期、复星与公司协同效果不及预期等。