公牛集团(603195)：电工龙头 坚定生长

自2014 年以来，公牛集团先后进入LED 照明和数码配件等领域，且在21 年推出新能源车充电枪上线电商平台，并开启无主灯业务试销。公司在巩固和扩大其核心主业竞争优势的同时，持续围绕家庭电源连接需求，不断推动产品创新迭代和品类拓展。本文以公司新老业务的市场空间、市占率作为切入点，对各业务发展概况进行跟踪，并从大宗价格变动对公司影响出发，对产品涨价的对冲效果进行测算，探究公司盈利能力修复弹性。

    1. 新老业务的空间与现状

    电连接：民用排插龙头地位夯实，进军B 端、新能源领域。在C 端排插业务龙头地位稳固基础上，公司21 年提出电连接两大发展方向：1）工业配电领域，已推出PDU、母线、工业连接器等一系列适用于数据中心的电连接产品；2）进军新能源电连接，先后推出多款新能源车便携式充电枪、家用交流充电桩产品。我们认为，公司入局B 端+新能源领域将打开业务发展空间，凭借产品力、品牌力有望快速攫取份额，赋予电连接业务增长动力。

    智能电工照明：B 端开拓扩大行业空间，依托无主灯建立公牛智能生态。墙开插座作为公司核心业务之一贡献该板块主要营收，LED 照明、其他智能生态产品为公司近几年新开拓业务，为该板块收入增长主要驱动力。近期公司针对智能电工照明业务的发展规划为：1）墙开插座业务，通过智能化、高端化推升客单价，并持续深化营销精益化，有望持续巩固C 端销售优势；加强装企+房企客户合作力度，攫取B 端市场份额。2）LED 照明+生活电器：光源业务开拓商用场景，装饰灯赋予智能化。同时，应用邦奇智能光控技术，发展以无主灯为核心且涵盖其他智能生活电器的全屋智能生态。

    数码配件：线上线下流量变迁期，战略转型成效初显。21 年公司数码配件业务处双线流量变迁期，针对该业务公司聚焦两大策略：1）围绕快充产品，带动产品标准化程度与稳定安全性提升；2）顺应户外休闲需求与应急电源需求，专注便携式储能，向大功率、轻量化、智能化发展。我们认为，公司在深圳建立珠三角中心，未来有望依托当地数码产业带实现技术层面的持续赋能，助力品类营收快速修复。

    2. 原材料价格的弹性与估值

    本轮大宗原材料价格上行对民用电工的影响幅度超越上一轮，为应对原材料成本上涨压力，公牛前期使用期货套期保值进行锁价，伴随前期合约到期、后期合约执行价提升，21H2 净利率有所承压。为缓解大宗成本持续上涨压力，公牛今年多次对产品调价，叠加上半年大宗整体价格走低，22Q1 毛销差、净利率同比降幅均较21Q4 有所收窄。公司于4 月底起将各产品线价格集体上调，经测算，在全品类3%-10%的提价幅度下，公司22 年毛利率将提升至37.4%-39.8%；假设各费用率不变，净利率将提升至22.7% -24.7%。

    投资建议：公司作为电工龙头，长期发展逻辑清晰——巩固优势品类墙开插座、转换器业务领先地位，持续赋能LED 照明、数码配件业务增长，并孵化充电枪/桩、户外电源等新兴业务打开更广阔用电场景，我们持续看好公牛在电工领域的龙头地位与新赛道成长性。预计公司22-24 年净利润为31.49/36.85/42.35 亿元（维持前值），对应估值为27.5x/23.5x/20.5x，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济增速放缓风险；业务开拓不及预期；竣工数据不及预期；主要原材料波动风险