顾家家居(603816)2022年中报点评：龙头稳步向前 内销改善可期

事项：

    22H1 公司实现营业收入90.16 亿元，YOY+12.47%；实现归母净利润8.91 亿元，YOY+15.32%，归母净利率9.88%，YOY+0.24pct；实现扣非归母净利润7.81 亿元，YOY+17.19%，扣非归母净利率8.66%，YOY+0.35pct。单Q2 实现营业收入44.76 亿元，YOY+5.71%， 实现归母净利润4.48 亿元，YOY+15.53%，归母净利率10%，YOY+0.85pct；实现扣非归母净利润3.99 亿元，YOY+14.36%，扣非归母净利率8.91%，YOY+0.67pct。

    评论：

    Q2 内销略有下滑，外销势头稳健向好。内销板块：1）Q2 受华东疫情扰动，高端系列Natuzzi 产能及渠道受阻下终端销售承压，剔除Natuzzi 后内生内销板块实现2%同比增速，Lazboy 仍延续稳健增速。2）高潜品类板块，上半年功能沙发/床和床垫/定制分别同增40%/18%/26%，且中低端天禧派和电商分别同增50%/30%，带动内销上半年保持较快增长。3）渠道布局方面，坚持“1+N+X”渠道发展战略，并以融合大店模式为切入点，从区域零售中心精细投放资源；Q2 物理店净开店400 家，大店/综合店/单店/系列店较Q1 分别变化+76/-19/+67/+300 家至690/1440/3360/8980 家。外销板块：上半年外销收入同增约24%，或主要系沙发和床板块逐步放量所致，沙发/床和床垫分别同增22%/46%（其中顾家床垫同增425%），整体看外贸板块增速喜人。

    汇兑收益贡献显著，收款进度逐步改善。利润方面，单Q2 毛利率同增2.96pcts至28.07%；费用方面，公司单Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别变动+4.78pcts/-0.26pct/+0.13pct/-2.93pcts 至15.26%/1.87%/1.68%/-2.43%，其中财务费用率下降主要系汇兑损益增加所致，销售费用率上升主要系广告宣传促销费及职工薪酬增长所致；现金流方面，上半年经营活动现金流净额同减91.95%至0.35 亿元，单Q2 经营活动现金流净额同增90.47%至5.64 亿元，回款进度加快，收款情况逐步改善。

    短期跟踪：内销业绩有望改善，外贸利润端或持续提升。从零售接单看，6-7月终端销售逐步恢复，华东区域零售接单同增10%，其他区域或表现更优。

    从利润表现看，内销Q2 或已接近底部位置，Q3 环比有望拉升，预计下半年内销占比将高于60%，且净利率高于外贸，以规模占比提升带来更高利润贡献。展望下半年，预计内销Q3 利润与收入或逐步恢复，外贸净利率有望持续提升，或有望锚定全年业绩增速目标。

    软体家居龙头，内沿外拓步伐稳健，维持“强推”评级。22 年内销将以零售转型及数字化运营主动进攻，高速拓店下定制和床类预计将保持较高增速；高基数下预计22 年外销增速或将低于内销，全年重点为盈利能力提升。整体看，软体龙头增长路径清晰，经营节奏稳健；基于此，我们预计22-24 年归母净利润分别为20.74/25.02/30.14 亿元，对应当前股价PE 分别为17/14/12X，参考相对估值法，给予2022 年24 倍PE，给予目标价60 元，维持“强推”评级。

    风险提示：各地疫情恢复不及预期；居民消费回升不及预期等。