东阿阿胶(000423)：盈利能力持续改善 滋补顶流品牌价值提升

　　事件：公司公告2023 年半年报。实现营业收入21.67 亿元（+18.69%），归母净利润5.31 亿元（+72.29%），扣非归母净利润4.90 亿元（+83.58%）。分季度来看，23 Q2 实现营业收入10.98 亿元（+17.39%），归母净利润3.01 亿元（+55.37%），扣非归母净利润2.78 亿元（+58.32%）。

   　　点评：

   　　2023 年上半年，阿胶及系列产品收入19.25 亿元（+20.77%）：1）阿胶块的市场份额较去年大幅提升；2）阿胶浆大品种战略启动；3）阿胶糕确定全面激活品牌年轻化运营思路，官宣明星品牌代言，深度品牌与渠道拓展。其他药品及保健品收入1.50 亿元（+9.03%），公司立足气血大品类向多个品类积极拓展，打造更多精品中药和轻养生产品，探索“阿胶+”和“+阿胶”品类布局，目前储备了其他战略品种逾40 种。

   　　2023 年上半年，公司的毛利率为70.34%，同比增加4.15pcts，核心品种阿胶及系列产品毛利率同比增加3.72pcts；净利率为24.54%，同比增加7.67pcts。

   　　费用方面， 23H1 公司的销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为34.76%/6.14%/2.55%/-2.32% ， 同比分别变动-3.53pcts/-0.89pcts/-0.92pcts/-0.67pcts，其中财务费用同比-66.87%，主要是存量资金增加，投放于定期存款及活期存款，利息收入增加。

   　　公司积极推动新品研发，在夯实阿胶第一品牌的同时，着力打造第二成长曲线，启动第二品牌——“皇家围场1619”，进军男士滋补大健康市场，目前正在围绕肝肾滋补男科领域，开展健脑补肾丸、龟鹿二仙口服液的独家大品种二次开发。同时，公司还在开发妇科、血液疾病领域等多个胶类中药经典名方，积极布局中药改良型新药及中药创新药，进而推广医疗市场，将“双轮驱动”战略展现在各种业务形态以及未来业务发展过程中。

   　　盈利预测：我们预计公司2023-2025 年的归母净利润分别为10.43 亿元、12.37亿元、15.16 亿元，同比分别增长33.7%、18.6%、22.6%，对应EPS 分别为1.62元、1.92 元、2.35 元。公司是国内滋补品牌引领者，我们认为公司阿胶产品去库存进程已基本结束，核心品种的收入和纯销有望实现良性稳定增长，未来公司将围绕“增长”、“效率”实现高质量发展。参考可比公司，我们给予公司2023 年40X PE，对应目标价64.80 元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。

   　　风险提示：核心品种销量放缓的风险，市场竞争加剧的风险，新产品推广不及预期的风险，原材料成本上涨的风险。