科兴制药(688136)：外销翻倍增长 自研创新崭露头角

　　事件：公司发布 2025 年半年报，2025 年上半年，公司营业收入为 7 亿元（同比-7.82%），归母净利润为 0.8 亿元（同比+576.45%），扣非归母净利润为0.45 亿元（同比+110.3%）；单2 季度来看，2025 年 Q2 营收 3.47 亿元（同比-13.11%），归母净利润为0.55 亿元（去年同期亏损0.01 亿元），扣非归母净利润为0.23 亿元（同比+98%）。业绩超预期。

   　　上半年利润增速快于收入增速，主要是公司的经营质量持续提升以及外销快速增长所致。

   　　受集采等因素影响，国内销售收入有所下降，但随着白蛋白紫杉醇在欧洲市场放量增长，上半年外销收入达到1.88 亿，实现翻倍增长，最终公司上半年总体收入同比小幅下降；与此同时，公司持续聚焦“精准配置、降本增效”，通过推行全业务链条的精益管理，不断提升运营效能，带动销售费用同比下降（同比-24%），管理费用与上年同期基本持平，因此扣非归母净利润同比实现了翻倍增长。

   　　持续推进“全球选品、全球覆盖”的出海计划。根据半年报信息，公司出海平台已获19款产品海外商业化权益，公司引进产品已在 70 余个国家/地区提交了约 150 项注册申请，其中白蛋白紫杉醇、英夫利西、贝伐珠单抗等产品在欧盟（27 国）、英国、挪威、冰岛、秘鲁、印尼、巴基斯坦、孟加拉、尼日利亚等国家/地区获批上市。持续的产品引进+引进产品在海外不断的实现商业化销售，公司外销收入有望保持快速增长。

   　　自研创新布局了多个全球新品种，有望为公司带来第二增长引擎。从24 年底开始，公司自研创新管线崭露头角，截止半年报，公司已披露了10 款创新药管线，大部分靶点都是全球新品种（即全球暂无同靶点品种获批上市的品种），其中治疗肿瘤恶病质的GDF15单抗已经取得中美IND 批件，并计划2025 年启动I 期临床，GB18 采用纳米抗体结构，在肌肉改善和注射频次方面均优于竞品。另外管线中GB12（IL-4R/IL-31 双特异性纳米抗体）和GB24(TL1A/LIGHT)的设计也非常有特点，旨在解决当前的临床痛点，值得关注。

   　　为了支持公司创新管线的快速发展，公司也发布公告计划港股上市。

   　　维持“买入”评级。考虑国内集采影响，我们下调了收入增长预期，但考虑利润主要由外销业务贡献，因此维持2025 年和 2026 年盈利预测不变，预计2025 年和2026 年的归母净利润分别为 1.08 亿和 2.05 亿，新增2027 年盈利预测，预计2027 年的归母净利润为2.66 亿。维持“买入”评级。

   　　风险提示：海外审评进度延迟风险、销售放量不及预期风险、汇率波动风险。