人福医药(600079)：麻药业务稳健 看好招商局入主后创新转型

　　事件：公司发布2025H1 业绩，实现营收120.64 亿（-6.20%），归母净利润11.55 亿（+3.92%），扣非归母净利润11.30 亿（+3.81%）。2025Q2 营收59.27 亿（-8.74%），归母净利润6.14 亿（-1.66%），扣非归母净利润5.99 亿（-4.03%），业绩符合预期。

   　　推进降本增效和“归核聚焦”工作。上半年收入端受医药行业支付端结构性改革、持续优化业务结构等影响，利润端通过降本增效等方式保持稳定。2025Q2 公司毛利率47.8%（+0.64pct）/销售费用率17.7%（-0.44pct）/管理费用率6.2%（-0.72pct）/研发费用率5.6%（+0.16pct）/财务费用率1.7%（-0.43pct）。自提出“归核聚焦”战略后，公司持续不断清理非核心资产，2025H1 积极推进宜昌仁济母婴健康管理有限公司等公司股权的出售工作。并严控债务规模，优化资产负债率，2025H1 进一步降低至43%。

   　　业务结构持续优化，麻药板块保持稳定。核心子公司2025H1 业绩表现：①公司持续聚焦工业板块：宜昌人福收入44.23 亿（-1.8%），净利润14.32 亿（+0.5%），净利率32.4%（+0.73pct），业绩保持稳定，降本增效提升盈利能力。持续推进多科室临床应用，上半年神经系统用药收入约39 亿（约+4%）。葛店人福收入6.97 亿（+3.6%），净利润1.06亿（-23.3%），净利率15.3%（-5.34pct）。新疆维药收入5.70 亿（+0.2%），净利润0.72 亿（-0.1%），净利率12.6%（-0.04pct）。武汉人福收入2.17 亿（-10.2%），净利润0.35 亿（+9.3%），净利率16.4%（+2.91pct）。三峡制药收入2.42 亿（+26.4%），净利润766 万（同比扭亏为盈），净利率3.2%。Epic Pharma 收入7.07 亿（+15.3%），净利润-775 万，净利率-1.1%。①医药商业：北京医疗收入8.40 亿（-12.4%），净利润5,008 万（-20.2%），净利率6.0%（-0.58pct）。湖北人福收入36.28 亿（-12.6%），净利润3,097 万（-30.5%），净利率0.9%（-0.22pct）。

   　　控股股东变更终落地，开启高质量发展的新征程。截至目前，公司控股股东已变更为招商生科，实际控制人变更为招商局，未来人福医药将成为集团生命科技核心平台和生物医药产业发展统一平台。公司已在加速创新转型，创新药管线中进展最快的pUDK-HGF 在2024年底上市申请被受理后，已完成生产现场核查及临床现场核查。截至8 月29 日，今年公司已有6 款1 类新药进入I 期临床，2 款获批临床（表1）。随着pUDK-HGF 上市，早期管线不断推进，我们认为公司创新驱动发展战略将逐步兑现。

   　　维持“买入”评级。考虑到行业影响、业务结构优化将持续，我们下调盈利预测，预计2025-2026 年归母净利润分别为21.71 亿、24.04 亿（此前预测值分别为26.40 亿、29.47亿），并新增2027 年预测，预计为28.27 亿，2025-2027 年增速分别为63.3%、10.7%、17.6%，对应PE 为15X/14X/12X。我们看好招商局入主后，在麻药业务稳健基础上，公司实现创新转型，迈上高质量发展新阶段，因此维持“买入”评级。

   　　风险提示：集采降价风险；新药研发风险；国际形势变化带来的经营风险。