司太立(603520)深度报告：造影剂一体化头部供应商 产能投放驱动成长

　　碘造影剂“API+制剂”一体化龙头企业，国际化战略稳步推进。公司成立于1997 年，于2016 年在上海证券交易所上市，主营X-CT 非离子型造影剂、喹诺酮类系列中间体、原料药、制剂业务以及原料药CMO/CDMO 业务，是国内碘造影剂企业中产品规模最大、品种最齐全的厂家，其中碘海醇原料药产能及产量位居国内前列。公司围绕一体化战略，向产业链的前端和末端延伸，2011 年在江西樟树建立中间体生产基地，2012 年在上海金山建立制剂工厂，于2020 年实现制剂商业化生产。同时围绕国际化战略，加大海外销售布局，依托控股公司爱尔兰IMAX 积累的注册优势和销售网络，实现制剂国际化销售，2024 年，爱尔兰IMAX 公司海外制剂销售收入达8,620.3 万元。

   　　原料药产能扩张蓄力成长，多因素共振改善盈利能力可期。公司碘造影剂核心产品全覆盖，包括碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇、碘佛醇、碘美普尔、碘普罗胺，已成为国内品种最齐全的厂家，截至2025 年8 月，公司原料药已建成产能2400 余吨，其中约1800 吨已完成国内及国际主要质量体系认证，预计2025 年底将形成3000 吨产能，占全球碘造影剂原料药总需求近1/3，是国内碘造影剂原料药产能最大的生产企业。公司前瞻性产能布局将承接造影剂新增需求，市占率有望提升，2022 年GE 预计，随着全球慢性疾病患病率不断增长，CT 检查数量将显著增加，未来十年碘造影剂的全球需求量或将翻一番，造影剂原料药法规市场主流供应商的产能已经满负荷运转，并且没有新增扩产计划，公司具备明显产能优势。多因素共振，API 业务毛利率改善可期：（1）碘价有望随供应商扩产而下降，公司原材料成本压力将减轻；（2）大规模产能释放收尾，产能利用率提升将有效降低生产成本；（3）降本增效持续进行，碘回收取得阶段性成效。

   　　制剂产能瓶颈突破，国内+海外双轮驱动成长。公司为国内造影剂制剂的主要供应商，碘造影剂已涵盖全部主流品种，磁共振造影剂中，钆贝葡胺注射液已获批，多个产品处于注册审评中，同时依托控股公司爱尔兰IMAX 平台，以及上海司太立的产能支持，实现制剂国际化销售加速拓展。

   　　截至2025 年8 月，制剂已建成年产能2,500 万支，其中碘造影剂产能约2,000 万支，能够满足公司未来3-5 年的制剂发展需求，随着产能逐步爬升以及集采的推进，碘美普尔、碘佛醇、碘普罗胺注射液等新产品生产及销售将逐渐步入正轨，同时产能利用率提升将大幅改善盈利水平，2025H1，上海司太立盈利能力已经出现较为明显的改善，净利率为-1.38%，同比大幅收窄7.58pct。海外制剂业务限制因素打破，将开启快速增长新阶段，公司正在积极推进上海工厂欧洲GMP 认证，预计2026Q1 完成，将成为爱尔兰IMAX 的生产平台，打通海外制剂生产环节，发挥协同效应。

   　　盈利预测

   　　我们预测公司2025/26/27 年收入为 25.04 亿元/28.18 亿元/32.21　　亿元，归属于上市公司股东的净利润分别为0.46 亿元/1.69 亿元/3.22 亿元，对应当前 PE 为114/31/16X，考虑到造影剂行业竞争格局较为集中，未来市场规模有望翻倍，公司大规模产能投放收尾，原料药产能有望承接新增需求，国内制剂新产品将借助集采逐步放量，海外制剂业务生产环节打通，开启快速增长阶段，盈利能力或逐渐改善，公司利润增长有望提速，估值应具备溢价，首次覆盖给予 “买入”评级。

   　　风险提示

   　　原材料价格风险；政策风险；研发风险；外汇汇率波动风险。