杭州银行(600926)首次覆盖点评：高成长且低风偏的浙江城商行

　　区位优势明显，股权结构更趋稳定。1）杭州银行立足杭州、深耕浙江。公司超70%的网点和信贷资源均位于浙江省内，浙江省民营经济活跃、贸易经济发达、民间富裕度高，为省内银行提供了融资需求较旺、高净值人群较多的优渥经营环境；2）股东稳定且多元化，前十大股东持股比例稳定在54%以上，股权结构呈现“小集中、大分散”的特点。25 年年初新华保险受让澳洲联邦银行所持杭州银行3.3 亿股股份，3Q25 持股占比为4.55%，险资举牌有助于稳定股权结构。

   　　风险偏好低，对公、零售、小微三轮驱动，科创金融是特色。1）对公：低风险市政业务优势突出，背靠大股东杭州市财政局，基建领域具备相对优势，国企客户占比高。同时依托浙江浓厚的科技创新氛围，不断发展科技文创特色业务；2）零售：零售金融发力财富管理和消费信贷业务，建立体系化、分层分类的财富客户经营体系，零售资产质量保持优异，2025 年三季度零售金融条线表内贷款（含信用卡）不良贷款率仅0.48%；3）小微：线上线下双轮驱动，在做大抵押基本盘的基础上，逐步向高收益的信用小微方向延伸。

   　　25 年前三季度业绩保持15%左右高增，上市城商行第二。杭州银行25 年前三季度营收同比+1.4%，归母净利润同比+14.5%，业绩增速为上市城商行第二。

   　　拆分来看，驱动业绩高增的因素主要是规模高增（3Q25 贷款同比增长12.7%，其中对公/零售贷款增速分别为19.5%/-1.3%）、低基数及资本市场回暖作用下，中收恢复正增（1-3Q25 中收同比+12.6%）、拨备继续反哺利润（1-3Q25 减值损失同比-38.5%）。而拖累营收增速较年初下降的主要是其他非息收入的支撑作用下降，1-3Q25 同比下降24.7%。

   　　资产质量保持优异，上市银行第一梯队。杭州银行坚持“不以风险换发展”的经营理念，专注于发展低风险优质客户，资产质量保持优异水平，不良率连续11 个季度保持在0.76%的低位水平，处于上市银行较优水平。累积年化不良贷款净生成率维持在低位，1-3Q25 仅为0.1%。杭州银行风险抵补能力较强，3Q25拨备覆盖率514%，拨贷比3.89%，均位于行业前列。

   　　杭银转债成功强赎，补充核心一级资本。5 月26 日，150 亿杭银转债触发强赎条件，赎回后增厚核心一级资本106.4 亿元。3Q25 杭州银行核心一级资本充足率为9.64%，较1Q25 提升0.63pct。由于总股本增加，预计摊薄25E ROE0.7pct、25E EPS 0.4 元 、25E BVPS 1.1 元。

   　　投资建议：杭州银行作为江浙地区优质城商行代表，成长性位于上市城商行第一梯队，未来三年业绩有望持续保持15%左右复合增长。结合目前宏观经济形势，我们预计25-27 年杭州银行营收增速分别为2.1%、10.9%、10.9%；归母净利润增速分别为13.4%、14.2%、16.0%。当前股价对应2026E PB 在0.74X。

   　　考虑杭州银行近10 年历史平均PB 在1.02X，结合最新财报数据，给予公司2026E 目标PB 1.05X，对应目标价22.23 元，首次覆盖给予“推荐”评级。

   　　风险提示：宏观经济面临下行压力，息差降幅超预期，金融政策监管风险。