盐湖股份(000792)：钾肥量稳价扬稳固业绩 低成本锂盐产能持续扩张

　　事件：公司发布2025 年半年度报告。2025 年H1 公司实现营收/归母净利/扣非归母净利67.8/25.2/25.1 亿元，同比变动-6.3%/+13.7%/16.2%，环比变动-14.2%/+2.8%/+12.0%。单季度看，25Q2 公司实现营收公司实现营收/归母净利/扣非归母净利36.6/13.7/13.7 亿元，同比变动-18.9%/+7.2%/6.3%，环比变动+17.4%/+19.2%/+2.7%。

   　　碳酸锂：产销稳中有升，价格承压明显。1）量：25H1 碳酸锂产销2.0/2.1万吨，同比变动+5.7%/+1.8%，环比变动-5.2%/-3.3%，单季度看，25Q2 碳酸锂产销1.2/1.3 万吨，同比变动+12.4%/+20.6%，环比变动+34.9%/+53.6%；2）价：25 年H1 锂产品价格单边下行，Q1/Q2 电池级碳酸锂均价为7.5/6.5 万元/吨同比-26.1%/-38.2%，环比-0.7%/-13.6%。3）利：25H1 锂产品实现营收12.4 亿元，毛利率50.0%，同比-10.2pct，实现单吨营收6.0 万元，单吨毛利3.0 万元。

   　　氯化钾：量稳价扬，助力业绩增长。1）量：25H1 氯化钾产销190.0/177.8万吨，同比变动-15.8%/-20.5%，环比变动-29.8%/-27.0%，单季度看，25Q2氯化钾产销93.5/88.7 万吨，同比变动-17.4%/-39.8%，环比变动-3.1%/-0.5%；2）价：俄罗斯、白俄罗斯减产计划预计形成至少160 万吨的供给减量，叠加东南亚、拉美等农业主产区需求季节性增长，全球供应关系趋于紧张，2025 年钾肥年度合同价格为346 美元/吨CFR，同比上涨27%，对应约3000 元/吨的含税价，助力业绩增长。3）利：25H1 钾产品实现营收53.7 亿元，毛利率 60.0%，同比+6.4pct，实现单吨营收0.3 万元，单吨毛利0.2 万元。

   　　核心看点：低成本产能持续扩张，打造世界盐湖基地加速。1）融入国家区域经济发展战略新机遇：盐湖股份紧抓“一带一路”等国家战略机遇，依托青海向西开放前沿优势，推动产能与产品“走出去”，增强钾盐资源掌控力及国际定价话语权。2）低成本碳酸锂产能持续扩张：4 万吨/年基础锂盐一体化项目进度达71%， 预计9 月底投料试车，投产后公司碳酸锂年产能将由4 万吨跃升到8万吨。同时，在“资源-技术-循环”模式下，公司生产单位成本低于行业平均水平，毛利率优势持续增厚利润空间。3）钾肥业务量价双稳：作为国内钾肥龙头企业，完善定价机制，实现量价双稳。

   　　投资建议：锂行业供应端扰动持续，盐湖提锂成本优势凸显，公司低成本锂盐产能加速扩张，钾肥产能国内第一且钾肥价格提升，基本盘稳固，我们预计公司2025-2027 年归母净利为55.6、66.9 和73.1 亿元，对应8 月29 日收盘价的PE 为19、16 和15 倍，维持“推荐”评级。

   　　风险提示：环境保护风险，扩产项目进度不及预期。