兴发集团(600141)：磷矿景气维持 草甘膦景气回暖 持续增强资源保障

　　事件：公司发 布2025 年中报，报告期内，实现营业收入146.20亿元，同比+9.07%，实现归母净利润7.27 亿元，同比-9.72%。其中，第二季度实现营业收入73.91 亿元，同比+13.44%，环比+2.25%，实现归母净利润4.16 亿元，同比-1.72%，环比+34.00%。

   　　磷矿石景气维持高位，贡献公司主要利润。磷矿石本轮景气周期开始于2021 年，受需求提升和供给收缩等因素影响，磷矿石供需紧张，价格大幅上涨。2024 年以来，磷矿石价格维持高位运行，根据百川盈孚数据，2025 年上半年国内磷矿石均价1019 元/吨，依旧保持高景气。2025H1，公司矿山采选板块实现营业收入15.50 亿元，同比增长19.64%，仅占总营收的10.60%，但是磷矿石景气高位，盈利能力强，该板块毛利率达到78.27%，同比提升6.55pct，实现毛利12.13 亿元，同比增长30.56%，占总毛利的50.48%，贡献公司主要利润。

   　　特种化学品、农药、肥料板块经营稳健，有机硅板块产销大幅增长带来营收增长，毛利率有所回升但依然为负。2025H1，公司特种化学品/农药/肥料板块销量分别26.91/13.01/60.31 万吨，同比分别+7.90%/+4.33%/-9.01%，实现营业收入分别为26.15/25.68/19.24 亿元，同比分别为+0.28%/-3.80%/-3.90%，整体保持平稳。有机硅板块销量为14.37 万吨，同比+36.34%，实现营业收入13.69 亿元，同比+16.62%，毛利率为-2.22%，同比提升2.23pct，实现毛利-0.3 亿元，亏损同比收窄41.67%。

   　　草甘膦景气回暖有望增厚公司业绩。草甘膦价格自2024 年以来维持低位，2025 年3 月跌至2.31 万元/吨，之后开启了修复之路，9 月11 日回升至2.73 元/吨，草甘膦景气回暖有望增厚公司业绩。

   　　公司磷矿资源丰富，且仍在持续增强中。公司拥有磷矿资源储量约3.95亿吨，磷矿石设计产能585 万吨/年，同时拥有处于探矿和探转采阶段的磷矿资源约4.10 亿吨（折权益），其中桥沟矿业已取得200 万吨/年的采矿权证，荆州荆化处于探转采阶段，宜安实业已取得采矿许可证，设计产能400 万吨/年，兴华矿业处于探矿阶段。

   　　投资建议： 我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为21.35/24.15/27.19 亿元，EPS 分别为1.94/2.19/2.46 元/股，对应PE 分别为15/13/12 倍，考虑公司作为国内重要的磷矿采选、磷肥生产、草甘膦生产、有机硅生产重要企业，兼具周期性和成长性，维持“买入”评级。

   　　风险提示：产品价格大幅下滑，新项目进展不及预期。