银轮股份(002126)：汽车热管理龙头 拓展算力、机器人新成长曲线

　　投资要点

   　　汽车热管理龙头，拓展数据中心、机器人等新增长曲线公司起家于热管理并深耕40 余年，已形成商用车非道路、新能源热管理、数字与能源热管理、人工智能与机器人四大成长曲线，客户覆盖各领域头部厂商，包括主流车厂、康明斯、卡特彼勒、宁德时代、阳光电源等。近年来收入利润整体持续稳健向上，22-24 年收入复合增速为22%，归母净利润复合增速达43%，净利率分别为5.29% / 6.36% / 7.04%，盈利能力持续提升。

   　　多元化业务布局及海外市场加速拓展，公司进入成长新阶段。从业务结构看，公司乘用车业务强劲领跑，数字能源业务开始快速放量，商用车及非道路业务保持稳定贡献，机器人业务前瞻布局有望受益于远期空间释放；从区域结构看，公司凭借全球化布局和属地化生产优势，持续获得国际客户定点，海外业务加速扩张，25H1 海外收入占比为24%，收入规模创历史新高，且海外经营主体盈利能力显著改善，北美经营体净利润3443 万元，欧洲波兰新工厂实现扭亏为盈，整体略亏，目标25 年实现扭亏为盈。

   　　AI 数据中心液冷爆发，数字能源新业务有望快速放量国外国内市场共振，数据中心液冷有望加速进入放量周期。国内互联网资本开支高增，有望进入AI 应用驱动算力投入的正反馈循环，温控冷却环节将受益。海外和国内需求共振，液冷有望加速进入放量周期，海外英伟达GPU 及各大云厂商自研ASIC 芯片液冷需求明显，国内超节点方案有望加速，单机柜功耗达100kW 量级，液冷成为刚需。

   　　公司前瞻布局数字能源，AI 液冷+储能贡献新增长动力。数据中心领域24 年实现客户突破，共获301 套数据中心液冷散热系统订单，规模500MW；目前明确数据中心液冷 1（系统）+2（风液式/液冷CDU 换热器和冷板）+N（零部件）发展战略规划，客户覆盖国内外。储能领域进入头部客户供应链，主要客户已包括阳光电源、中车、比亚迪、宁德时代等众多知名企业并持续获取热管理订单。

   　　25H1 数字与能源板块新项目定点增速较高，根据客户需求预测，量产后为公司新增年销售收入6.37 亿元。公司预计第三曲线未来2-3 年均保持高速增长。

   　　拟收购深蓝股份，外延并购有望实现赋能。25 年11 月公司公告拟以自有资金约1.3 亿元，通过股权收购与增资方式取得深蓝股份55%以上股权，成为其控股股东并将其纳入合并报表范围，并计划结合股票定向发行等交易方式，使持股比例提升至60%以上，胜蓝股份聚焦于储能温控、通信空调、工业空调等领域，专注暖通空调智能控制器、压缩机变频驱动器等产品，有望赋能公司数据中心液冷及储能液冷等业务。

   　　海外业务加速扩张，打开汽车热管理新增长空间汽车向电动化、智能化趋势发展，热管理单车价值量提升。24 年我国新能源汽车渗透率高达47%，同比提升12pct，乘联会秘书长预计25 年新能源汽车市场渗透率预计进一步提升至56%，由于系统变化以及芯片算力提升，新能源汽车热管理单车价值量为传统燃油车的2~4 倍。据测算，中国2025-2027 年乘用车热管理市场规模分别为1264/1369/1481 亿元，全球2025-2027 年乘用车热管理市场规模分别为2271/2412/2556 亿元。

   　　积极品类扩张+份额提升+客户拓展，海外市场进一步打开局面。公司产品布局完善，包括电池热管理系统、空调系统、热泵系统等以及电池冷却板、Chiller、电子水泵等零部件；近年来研发费用率保持4%以上，在上海、欧洲、北美均设立研发中心，累计有效专利数量超过1000 项；具备全球供应能力，已在全球建立11 个海外生产基地及研发中心；进入国内外众多头部客户供应链，包括宝马、戴姆勒、奥迪、法拉利、通用、福特、日产、康明斯、卡特彼勒、沃尔沃、丰田、吉利、广汽、长城、长安、上汽、一汽、东风、福田、潍柴、重汽、江淮、　　徐工等。公司25H1 新获项目超200 个，预计生命周期达产后贡献新增年销售收入约55.37 亿元。

   　　前瞻布局人形机器人业务，有望打造新的增长空间当前处于人形机器人产业爆发前夕，预计25 年全球人形机器人市场规模有望达到 53 亿美元，29 年达 324 亿美元，中国市场29 年有望突破 750 亿元。机器人与汽车客户重叠度较高，热管理技术有所协同，同时公司增设AI 数智产品部加码技术研发储备，未来有望打造新的业绩增长点。目前第四曲线已形成1+4+N的产品体系，即1 大系统+4 大模组（热管理模组、旋转关节模组、执行器模组、灵巧手模组）+N（围绕4 大模组的关键零部件）。

   　　盈利预测与估值

   　　公司为国内热管理老将，主业稳健发展，乘用车有望受益于新能源渗透率提升，商用车及非道路有望迎来行业修复及海外客户突破，同时基于主业领域丰富经验及技术储备，拓展AI 液冷及具身智能机器人等新兴领域，蓄力未来可持续发展。预计25-27 年公司实现营收152.11/179.52/209.78 亿元， YOY 分别为19.8%/18.0%/16.9%，归母净利润分别9.73 /12.55/15.77 亿元， YOY 分别为24.2%/29.0%/25.7%，当前市值对应PE 估值分别为29/23/18 倍（截至25 年11 月30 日收盘价），给予“买入”评级。

   　　风险提示

   　　行业发展不及预期；新业务及客户拓展不及预期；原材料价格上涨超预期；行业竞争加剧等风险。